מחקרי רגולציה - כרך ח' - רגולציה פיננסית

שוק ההון היה מאז ומתמיד ועודו עולם מסעיר. זאת, משום שהוא פועל בתנועות דינמיות של כספים, בסכומים גדולים וקטנים, מפגיש קבוצות רחבות של משתתפים ומהווה מקור להזדמנויות עסקיות, לצד חשש להפסדים משמעותיים. התנהגותו תלויה במשתנים רבים, ואינה ניתנת לחיזוי ודאי. שילוב זה שבין השקעה הונית לחוסר ודאות יוצר סיכון פיננסי הן ליזמים – המשתמשים בשוק ההון כדי לממן את עסקיהם, והן למשקיעים – השואפים להשיא את ערך השקעותיהם. בתווך נמצאים הבנקים וחברות האשראי כגורמי תיווך מתוחכמים הפועלים להשאת רווחים. שילוש זה מהווה אתגר לרגולציה, שמטרתה להבטיח מסחר פיננסי הוגן, שקיפות של מידע רלוונטי ואמינות של השחקנים הפועלים בענף. דומה כי בעת הזו, האתגר הרגולטורי אף גדול מתמיד, נוכח טכנולוגיה חדשנית המכניסה אל השוק ממדים מהפכניים: בנקאות דיגיטלית, מטבעות וירטואליים, שחקני פינטק חדשים.

ככל כתב עת למחקר, גם הכרך הנוכחי של "מחקרי רגולציה" מגיש לנו תמהיל של נושאים חשובים במגזר הפיננסי. הוא אינו מסתפק בהעמקת הדיון בסוגיות שמלוות אותנו שנים רבות, כמו האיסור על השימוש במידע פנים וחוק רישום כפול, אלא מתמודד עם בעיות בשני תחומי פעולה חדשים יחסית שגם מדינות אחרות טרם הסדירו – הפעילות במטבעות קריפטוגרפיים וההשלכות של בינה מלאכותית בשוק הפיננסי – תחום המצוי על סף דלתנו ועשוי, או עלול, להשפיע על כל תחומי החיים. שני התחומים הללו מורכבים ויחייבו אסדרה רחבה.

המערכת הבנקאית בישראל ובעולם כחלק מהאקוסיסטם עוברת רבולוציה בימים אלו. השינויים הללו משפיעים על האופן שבו היא פועלת ומייצרים עבורה אתגרים לצד הזדמנויות. קיימת חשיבות רבה להבנת ההשלכות האפשריות של התפתחויות אלו על המערכת, ומכאן קיימת חשיבות מיוחדת לחקר הנושאים כפי שמובאים בכרך זה, שמזהה את הנושאים המשמעותיים, מנתח ובוחן אותם לעומק באופן שנותן כלים טובים למקבלי ההחלטות בכדי להתמודד עימם. הנושאים המובאים בכרך זה נראה כי נבחרו ממש מתוך שולחן העבודה של "המפקח על הבנקים", ועם רבים מהם אנו מתמודדים באופן שוטף. אבקש לציין כמה מנושאים אלה.

הטמעה של חדשנות טכנולוגית בשוק ההון מגלמת בחובה את האפשרות להתפתחות הכלכלית המשמעותית ביותר של השוק הפיננסי בשנים האחרונות. היא נושאת עימה בשורה לכל אחד מהתחומים השונים בשוק ההון, הקיימים וכאלה שטרם נוצרו – מהנגשה, עיבוד וניתוח של נתונים, דרך שינוי ערוצי התיווך וההפצה ועד לאופן ביצוע העסקאות עצמן. מבחינת הצרכן מדובר במגוון חדש של אפליקציות ופתרונות טכנולוגיים חדשניים, המציעים לצרכנים שירותים פיננסיים בדרכים חדשות שאינן בהכרח חלק מהחבילה הבנקאית שלו שאנו מכירים אותה בשמה המסורתי – חשבון הבנק, אלא חבילת שירותים פיננסיים שניתן לפרק אותה לגורמים הנצרכים מספקים שונים שניתן יהיה לצפות בהם מצרפית במקום דיגיטלי אחד.

איריס סורוקר ודנה נייער

נייר עמדה זה מתייחס למבנה הפיקוח על השווקים הפיננסיים בישראל. הרקע לגיבושו הוא פיזורה של הוועדה לבחינת מבנה הפיקוח הפיננסי לאחר שלא הצליחה לגבש המלצות מוסכמות. הוועדה הוקמה "במטרה לשפר את מבנה הפיקוח הפיננסי בישראל ולהגביר את התחרות בשווקים הפיננסיים, ובמסגרת מדיניות הממשלה לפעול להעלאת הפריון, קידום התחרות, הורדת יוקר המחיה, קידום של רגולציה חכמה ולהפחתת הנטל הרגולטורי העודף". ואולם, על אף ההסכמה בדבר עצם הצורך בשינוי, לא הוסכם האופן שבו יבוצע.

רות פלאטו-שנער ומעיין פרל

מרכיב מרכזי בהחלטה האם להעמיד אשראי ללקוח ובאיזו ריבית – החלטה המכונה בעגה המקצועית "חיתום אשראי" – הוא הערכת סיכון האשראי של הלקוח. בעקבות מהפכת המידע ופיתוחן של טכנולוגיות ניתוח נתוני עתק מתקדמות, יותר ויותר נותני אשראי מבצעים חיתום אשראי אוטומטי, בהתבסס על כלים של בינה מלאכותית המשקללים מגוון רחב של נתוני מידע, לרבות מידע שכלל אינו פיננסי. לחיתום אשראי אלגוריתמי קיימים יתרונות רבים: יעילות, דיוק, הרחבת התחרות בשוק האשראי, עידוד חדשנות, הרחבת הנגישות לאשראי וצמצום פערים חברתיים. אולם, חיתום אשראי אלגוריתמי כרוך גם בסיכונים: פגיעה בפרטיות ובאוטונומיה האישית, חשש להטיות פסולות והפליה, טעויות העלולות לפגוע בלקוח ועוד. נוכח ההזדמנויות הרבות הכרוכות בחיתום אשראי אלגוריתמי, ובמטרה לצמצם את הסיכונים הכרוכים בו, המאמר קורא להסדרת התחום באמצעות התערבות אקטיבית של הרגולטורים הפיננסיים ומציע את עקרונות ההסדרה הרצויה: כיבוד זכויות אדם, הוגנות, שקיפות ואחריותיות, הסברתיות ומעורבות אנושית.

משה גלברד ויהודה אדר

בבסיס ההתקשרות שבין הבנקים לבין לקוחותיהם עומדים החוזים הבנקאיים האחידים. לצד יתרונותיהם של החוזים הללו, בעיקר בכך שהם מפחיתים את עלויות העסקה, קיים חשש מפני האפשרות שחוזים אחידים בנקאיים יכללו בתוכם תנאים מקפחים. חשש זה גדול במיוחד בסקטור הפיננסי, בשל מבנה השוק, פערי מידע ומומחיות והיעדר ייצוג משפטי ללקוחות בעת כריתת החוזה. על רקע זה הובאו בעבר החוזים הבנקאיים העיקריים לבחינתו של בית הדין לחוזים אחידים, ולאחר מכן, במסגרת ערעורים שהוגשו, נבחנו חלק מהתניות החוזיות גם בבית המשפט העליון. מטרת המחקר הייתה לבחון את האפקטיביות של מנגנון הפיקוח השיפוטי על תוכנם של חוזים בנקאיים, בחלוף כשני עשורים מהמועד שבו ניתנו ההחלטות השיפוטיות. בהזדמנות זו נבחנה גם מידת ההפנמה, במסגרת החוזים הבנקאיים, של שני תיקוני חקיקה שנעשו בחוק החוזים האחידים במועד מאוחר למועד שבו ניתנו פסקי הדין. במסגרת בדיקה אמפירית נבחנו שני סוגי חוזים בנקאיים: חוזי הלוואה לדיור וחוזי פתיחת חשבון. הבדיקה התייחסה לאחד עשר בנקים הפועלים בישראל, ובכל אחד מסוגי החוזים נבחנו שמונה תניות: שש תניות שלגביהן ניתנו הנחיות שינוי על ידי בית הדין או בית המשפט העליון ושתי תניות שנוגעות לתיקוני החקיקה המאוחרים בזמן. ממצאי המחקר האמפירי העלו כי קיימת רמת ציות גבוהה למדי של הבנקים להנחיות השיפוטיות וגם לתיקוני החקיקה. יחד עם זאת, הסתבר כי במהלך השנים חלה שחיקה מסוימת ביישום ההנחיות השיפוטיות, וחלק מהתניות שנבדקו התגלו כמפירות את הוראות הפסיקה או החקיקה. בחוזי הלוואה לדיור, מתוך כלל התניות שנבדקו, נמצאו 14 תניות מפירות, ואילו בחוזי פתיחת חשבון נמצאו 13 תניות מפירות. בנוסף, התגלה ממצא שלפיו בחלקים שנוספו לחוזים הבנקאיים בעקבות חידושים טכנולוגיים (תניות שלא נבחנו בשעתו בבית הדין) קיים חשש לשימוש נרחב למדי בתניות מקפחות. בחלקו השני של המחקר אנו מציעים להחליף את מנגנון הפיקוח השיפוטי, שהוא מנגנון איטי ויקר ולפיכך גם כזה שהופעל באופן חד־פעמי, במנגנון פיקוח מנהלי. אנו סבורים כי מנגנון כזה יהיה יעיל וזול יותר ולכן גם כזה שיוכל לפעול לניטור חוזר (אחת לתקופה, או בעת חידוש גרסה) של החוזים הבנקאיים. בחלק זה של המאמר אנו עומדים על המחיר החברתי הבלתי רצוי של קיפוח בחוזים בנקאיים ועל עדיפותו של מנגנון פיקוח מנהלי על פני השיטות האחרות הקיימות בניסיון להתמודד עם תופעת התנאים המקפחים. לאחר סקירת יתרונותיו של מנגנון הפיקוח המנהלי, אנו מציעים קווים מנחים ראשוניים להפעלתו של המנגנון המוצע.

הדר יוענה ז'בוטינסקי ומיכל לביא

התקפות טרור הן איום חמור על ביטחון הציבור והביטחון הלאומי. טכנולוגיות חדשות עלולות לסייע להתקפות אלה ולהביא לכך שתהיינה קטלניות יותר. ככל שארגוני טרור מצליחים לגייס יותר מימון, כך עולה היכולת שלהם לגייס חברים ולארגן ולבצע התקפות טרור. מאז התקפות הטרור בארצות הברית באחד עשר לספטמבר 2001 , גורמי אכיפת החוק בעולם הגבירו את מאמציהם להיאבק בטרור. בין היתר, מדינות שונות הידקו את הרגולציה הנוגעת לאיסור מימון טרור והלבנת הון. מטרת הרגולציה היא לאתר, לחסום ולחלט כספים שנועדו למימון טרור ופשיעה ולמנוע מארגוני טרור את הספקת הכספים המהווים חמצן לפעילותם. עד לאחרונה רוב מאמצי ההסדרה התמקדו באמצעי תשלום מסורתיים ובגופים המוסדיים בשוק ההון. לדוגמה, בישראל הוצאו צווי איסור הלבנת הון המופנים כלפי הבנקים, נותני שירותי אשראי, נותני שירותי מטבע ועוד. ברם, ההסדרה של אמצעי התשלום החלופיים, וביניהם המטבעות האלקטרוניים, נותרה מאחור. מטבעות אלקטרוניים הם טוקנים המוחלפים בין המשתמשים בהם על גבי רשת הבלוקצ'יין. ככל שהמאמצים האסדרתיים הנוגעים לאיסור הלבנת הון ומימון השימוש במטבעות אלקטרוניים לאטרקטיבי יותר בעיני ארגוני הטרור. נוסף על כך, בעקבות וירוס הקורונה והירידה בשימוש במזומנים בעולם, גבר מאוד השימוש במטבעות אלה להלבנת הון ומימון טרור. על כן, בניסיון למנוע תופעות אלה, החקיקה במדינות שונות התפתחה גם בכיוון זה, וכיום יש מדינות שמסדירות, בין אם בצורה חלקית ובין אם בצורה מלאה, את נושא איסור הלבנת ההון ומימון הטרור דרך המטבעות האלקטרוניים. הבעיה העיקרית הטמונה במטבעות האלקטרוניים בהקשר של מימון טרור והלבנת הון היא שחלק ממטבעות אלה הם אנונימיים. כלומר, אין כמעט דרך לדעת מי עומד מאחורי המטבע ואל מי המטבע מועבר. תכונה זו של המטבע יוצרת תשתית לזרם של עסקאות אנונימיות ופותחת בפני ארגוני טרור ופשיעה אפשרות לגייס מימון נרחב, לנהל, להעביר ולמשוך את הכסף לפעילות לא חוקית ביתר קלות. היכולת של ארגוני טרור וגורמים המממנים אותם להגביר את פעילותם ולקדם התקפות טרור שממומנות על ידי מטבעות אלקטרוניים מציבה איום ניכר לביטחון הלאומי. מאחר שהשימוש במטבעות אלקטרוניים הופך לנפוץ יותר, הצורך להסדיר את השימוש בהם גובר, והצורך בתגובה משפטית הופך לצו השעה. המאמר יגיב לרפורמה בהסדרת מטבעות אלקטרוניים ויציע להטיל חובות משפטיות ברמה הגלובלית על חברות שמנפיקות מטבעות אלקטרוניים, מאפשרות מסחר בהם או מפתחות את הארנקים האלקטרוניים שבהם נשמרים המטבעות. החובה העיקרית שיכולה לסייע במלחמה במימון טרור והלבנת הון היא לאמת את הזהות של המשתמשים על גבי הבלוקצ'יין ולהכיר את הלקוחות.

ישראל קליין

האספה הכללית היא אחד האורגנים שבבסיס הממשל התאגידי של חברת המניות. הסדרים רבים בדיני החברות, לרבות כאלה אשר עוצבו במיוחד כדי להתמודד עם מאפייניו הייחודיים של שוק ההון הישראלי שבו נפוצות חברות עם בעלי שליטה, תלויים בפעולה מיטבית של האספה, כזו הכוללת השתתפות של בעלי מניות שאינם נגועים באינטרס אישי שאינו לטובת החברה. דא עקא, השתתפות באספה דורשת הוצאת משאבים מבעלי המניות, דבר שמביא לאדישות רציונלית מצד בעלי מניות מהציבור. כדי להתמודד עם אדישות זו, החל "עידן מקוון" בשוק ההון הישראלי, שבמסגרתו ניתנה לבעלי מניות בחברות ציבוריות ישראליות אפשרות להשתתף בהצבעות האספה הכללית בצורה מקוונת המקטינה דרמטית את עלויות ההשתתפות. רשימה זו בוחנת את שיווי המשקל המוסדי המעודכן בפעולות האספה של חברות ציבוריות ישראליות בעידן המקוון. בחינת היקף ההשתתפות של בעלי השליטה, הגופים המוסדיים ובעלי המניות מהציבור מוצאת כי בעידן המקוון, לצד בעלי השליטה והמוסדיים, מתבסס מוסד דומיננטי נוסף בפעולת האספה – בעלי מניות מהציבור. הרשימה עומדת על משמעות התבססותו של מוסד הציבור באספה הכללית בעידן המקוון ומעלה תהייה לגבי צורך בבחינה מחודשת של נחיצות כפיית השתתפות המוסדיים בעידן המקוון.

אסתר גלקופ אליאש

רשימה זו בוחנת לראשונה האם הגופים המוסדיים הישראליים, המהווים את עיקר המשקיעים בישראל ומייצגים את המשק הישראלי באמצעות קופות גמל וקרנות פנסיה, מנצלים את קיומו של תיקון מס' 21 לחוק ניירות ערך, התשכ״ח– 1968 . ברשימה נעשית בחינה אמפירית האם חלו תמורות בחשיפת המוסדיים לחברות הדואליות בבורסות בתל אביב, קרי, חברות שנרשמו בבורסה בתל אביב במסגרת הסדר הרישום הכפול, תוך השוואה להשקעות המוסדיים באותן חברות בבורסות זרות. לכאורה, באפשרותם להשקיע בבורסות זרות בהתאם לאנליזות ולפי תשואה מיטבית, ובכלל כך בחברות שאינן רשומות בבורסה בתל אביב. נוכח התוצאות, ובכללן שהגופים המוסדיים נוטים להשקיע בחברות הדואליות עם רישומן למסחר בבורסה בתל אביב, נאיר על הרחבת תופעת הטיית הביתיות (או: אפקט המגרש הביתי) ותחולתה לפי זירת מסחר ספציפית. זאת, כאשר לפי תאוריית הטיית הביתיות ולפי מחקרים קודמים קיים קשר בין רישום כפול להטיית ביתיות, כאשר משקיעים עשויים להיות מוטים לטובת השקעה בחברות המצויות לידם באופן פיזי. מעבר ללמידה על אודות התנהגות הגופים המוסדיים בישראל, החשובה בפני עצמה, תוצאות המחקר מהוות בסיס חשוב להמשך פיתוחו של החוק ועדכון הרגולציה החלה על שוק ההון הישראלי.

דנה נייער

עסקים קטנים ובינוניים הם מנוע צמיחה מרכזי במשק. עם זאת, השגת מקורות מימון וגישה לאשראי הם מהחסמים הבולטים להגשמת מלוא תרומתם לחברה ולכלכלה. על רקע ריכוזיות הסקטור הפיננסי בישראל צומח בעשורים האחרונים שוק אשראי חוץ בנקאי, אשר עשוי להוות מקור מימון עבור עסקים קטנים ובינוניים נוסף על האשראי הבנקאי. אולם, על אף ניסיונות, לרבות באמצעות תיקוני רגולציה, לשילוב שוק האשראי החוץ בנקאי כאלטרנטיבה ראויה למימון עסקים קטנים ובינוניים וכתחרות לאשראי הבנקאי, שוק האשראי החוץ בנקאי אינו מממש את הפוטנציאל שיועד לו. במחקר הנוכחי, באמצעות מתודולוגיה כמותית, בדקנו האם שוק האשראי נתפס או עשוי להיתפס על ידי בעלי עסקים כמקור אשראי חלופי לבנקים. באמצעות שאלונים שנשלחו ל 525- משתתפי המחקר, מיפינו, בשלב ראשון, את השימוש הנוכחי של בעלי העסקים במקורות אשראי בנקאיים וחוץ בנקאיים. בשלב שני, התבקשו משתתפי המחקר להתייחס למספר היגדים המשקפים את עמדתם ואת כוונתם העתידית לעשות שימוש באשראי חוץ בנקאי. בנוסף התבקשו משתתפי המחקר לענות על שאלות נוספות המשקפות את דעתם לגבי האפשרות של אשראי חוץ בנקאי להתחרות באשראי הבנקאי. ממצאי המחקר הצביעו על כך שפחות מרבע ממשתתפי המחקר אשר לוו באמצעות מקור אשראי כלשהו עבור עסק שבבעלותם פנו לאשראי חוץ בנקאי. בבדיקת הבדלים בתפיסות בעלי העסקים נמצאו מספר הבדלים בין קבוצות בתוך בעלי העסקים, בעיקר ביחס לשמירת מידע בלקיחת אשראי חוץ בנקאי וביחס לידע לגבי אשראי חוץ בנקאי, בין היתר בין נשים וגברים כמו גם הבדלים בין בעלי הכנסה ממוצעת ונמוכה לבין בעלי ההכנסה הגבוהה. בנוסף נמצא שגיל בעל העסק וותק העסק משפיעים על פניה לאשראי חוץ בנקאי כך שעסקים צעירים יותר אך בעלי עסקים מבוגרים יותר יטו לפנות לאפיק אשראי זה. אחת ממסקנות המחקר העיקריות היא כי אשראי חוץ בנקאי עשוי להוות תחרות לבנקים אך קיימים חסמים לכך שחלקם משמעותיים. בין החסמים שנמנו היו חוסר אמון בחברות האשראי החוץ בנקאי יחסית לבנקים, חוסר באינפורמציה אודות אשראי חוץ בנקאי וכן הריביות הגבוהות שגובות חברות אשראי חוץ בנקאי. היעדר מחקרים בתחום זה מקשה על המעקב אחר התקדמות תחרותיות בשוק האשראי לפיכך מומלץ איסוף נתונים שוטף וקידום מחקרים נוספים. מסקנות המחקר ותובנותיו עשויים לעודד ייזום כמו גם בחינה מחדש של פתרונות מעשיים לקידום תחרות בשוק האשראי הישראלי.

איריס סורוקר והילית כץ

הפלטפורמות הדיגיטליות הגדולות, בראשן גוגל, פייסבוק (מטא), אמזון ואפל, ידועות זה מכבר בכינוין כ"שומרות סף", ביטוי המצביע על מעמד שוק מונופוליסטי גלובלי המאפשר להן להקים חסמי כניסה לזירת האינטרנט. הן אוחזות, כל אחת בתחומה, במפתחות הכניסה לזירת שוק חשובה זו, המהווה כיום את המקום העיקרי לפעילות הכלכלית על ענפיה: מסחר כמו גם מופעי תרבות, תקשורת בין־אישית ועשייה ציבורית, חברתית ואישית. אומנם, מונופולים גדולים היו ועודם קיימים בזירות שוק שונות, אך בזירה הדיגיטלית אנו צופים במונופולים "על סטרואידים" המסכנים את המשך ההתפתחות התחרותית של השוק. אין צורך לומר כי החדשנות הטכנולוגית מצעידה את האנושות קדימה ומרוממת את רווחת הפרט. אך לצד התועלת הרבה מופיעות עלויות במופעים של ריכוזיות יתרה, שימוש מסחרי מסיבי ומשוכלל במידע פרטי של משתמשים והיקף הכנסות פנטסטי המגדיל (עוד יותר) את אי־השוויון בחברה. על הרקע הזה, ברצוננו לחלוק רעיון של הקמת קרן עושר ייעודית לפלטפורמות דיגיטליות, אליה ינוקז "היטל מידע דיגיטלי" שייגבה מתוך התחשבות בהיקף ההכנסה שהפלטפורמה מפיקה ממשתמשים במדינת המקור ואשר מתבסס על כך שהמידע האישי של המשתמשים מוסחר (בדרך כלל לפרסום) והיווה מקור משמעותי להכנסות. הכספים בקרן זו יתועלו להשקעות חברתיות, ובדרך זו ניתן יהיה להחזיר לציבור ולשתפו במידת מה בהכנסות עתק שהופקו כתוצאה ממסחור מידע של משתמשים. נתייחס כאן לפלטפורמות הדיגיטליות באופן קולקטיבי, למרות שהן אינן הומוגניות והכנסותיהן מיוצרות בצורה שונה, זאת בשל כוח השוק המשמעותי שממנו הן נהנות ובשל הדמיון בפעולותיהן, הנגזר מאיסוף, שימוש וניצול־ללא־תמורה של משאב המידע הפרטי להשאת רווחים. מטרתנו אינה לפתח כללים חדשים של מיסוי, אלא לטעון בפן המהותי שקיימת הצדקה רעיונית לגבות בישראל היטל מידע דיגיטלי מפלטפורמות דיגיטליות זרות המפיקות הכנסה ממקורות ישראליים.

Volume 8